加杠杆下的经济启示 政府债务破10万亿

根据Wind统计，2024年政府债（国债+地方债）净融资额为11.3万亿，创下历史新高。考虑到居民、企业有效需求不足，未来一段时间内政府部门仍将是加杠杆的主力，政府债净融资规模还将增加。

在中央经济工作会议定调要实施更加积极的财政政策后，市场预计2025年政府债净融资或达到15万亿左右，相比2024年增长约4万亿。这是一个十分可观的规模，该规模预计相当于2025年GDP的11%，政府债将国债限额完成预算支出目标。数据显示，2024年普通国债净融资高出中央预算赤字约1500亿。

地方债继续攀升

Wind数据显示，2024年地方债净融资6.8万亿，也创出历史新高，相比2023年增长1.2万亿，主要由置换债推动。2024年预定的两万亿置换债已经发完。

过去10年政府部门加杠杆的主体是地方政府。究其原因，地方专项债不计入赤字成为加杠杆的主要工具，其发行规模快速增长；普通国债增量有限。

展望

未来国债净融资或超地方债。在经济下行压力较大的年份，为了使赤字率不突破3%，国债可能会以超过地方债的速度增长。

央行国债净买入规模也将增加，以熨平政府债发行引起的流动性波动。长期来看，国债发行增加将提升国债市场的深度，为央行国债买卖及其资产负债表重构提供基础。